Comprar o passado ou adquirir o futuro?

PAULO ROSA

A demonstração de resultados mostra a atual capacidade de uma empresa em gerar dinheiro, refletindo, portanto, também todo o seu poder em produzir mais dinheiro no futuro, enquanto o balanço representa toda a acumulação de lucros desde a constituição da empresa, evidenciando toda a capacidade que a empresa teve na geração de lucros no passado. Há empresas com balanços mais robustos, mas com uma menor capacidade em gerar dinheiro, bem como há empresas com balanços muito inferiores ao seu valor em bolsa, mas com um elevado potencial de geração de cash flow. Então, devemos comprar mais o passado ou adquirir mais o futuro? Devemos comprar mais balanço ou mais demonstração de resultados (lucros)? Apostar mais no futuro, investir mais no amanhã ou comprar o passado? Depende muito do perfil de risco do investidor e do seu horizonte temporal. Apostar mais no futuro mostra uma postura mais arrojada, uma maior propensão ao risco, enquanto comprar o passado reflete mais uma atitude conservadora, uma maior aversão ao risco.

Se atualmente uma empresa já tem pouca capacidade em gerar dinheiro, o investidor estará a comprar mais o seu balanço do que o seu talento em continuar a produzir dinheiro no futuro. No entanto, comprar uma empresa mais com base na demonstração de resultados, muitas vezes empresas com balanços muitos inferiores à suas capitalizações bolsistas, evidencia a confiança do investidor no negócio da empresa e na sua forte capacidade em gerar cash flow no futuro. É a diferença entre pagar resultados futuros ou pagar lucros passados.

A fase do ciclo económico também influencia a compra de uma empresa (priorizar mais o balanço ou favorecer mais o lucro). Na fase de recuperação e expansão económica, o investidor deverá privilegiar a compra de ações de empresas com potencial para apresentarem forte crescimento de lucros (estilo growth), devendo apostar também em empresas mais cíclicas e que beneficiam do aumento da atividade económica. Numa fase mais tardia do ciclo, quando a economia cresce acima do seu potencial, apresentando sinais de sobreaquecimento, ou seja, desaceleração económica associada a inflação mais elevada (fase de estagflação), resultando na subida das taxas de juro, as empresas com balanços mais sólidos tendem a ser mais procuradas, em detrimento de empresas com maior potencial de geração de dinheiro. Posteriormente, à medida que a recessão se avizinha, as vendas tendem a diminuir, penalizando os lucros. Neste cenário, as empresas mais defensivas, tais como fornecedoras de bens e serviços essenciais (alimentação, cuidados de saúde e serviços públicos, estes últimos denominados de utilities), conhecidas também como bondproxies, com balanços relativamente fortes, mas margens de lucros mais baixas, tendem a ter um desempenho superior às empresas mais suportadas pelos resultados que geram.

Imaginemos um espectro, cujo sentido da esquerda para a direita representa uma crescente dependência dos lucros gerados, um aumento gradual das margens e do PER (Price Earning Ratio, rácio da cotação face ao lucro), mas essa mesma direção evidencia também um balanço cada vez menor relativamente ao valor de mercado, um PBV (Price Book Value, rácio da capitalização bolsista da empresas em relação aos seus capitais próprios) gradualmente mais elevado. Assim, o lado direito inclui maioritariamente empresas compradas com base na sua capacidade de gerar lucros no futuro, enquanto o lado esquerdo inclui mais empresas adquiridas de acordo com o seu balanço, cujo valor de mercado tende a refletir os capitais próprios. No meio do espectro temos empresas com balanços equilibrados e um crescimento satisfatório de lucros. É certo que há empresas simultaneamente com balanços sólidos e forte crescimento dos lucros. Imaginemos agora situações extremas: uma empresa tinha esgotado a sua capacidade de gerar receitas, mas possuía um balanço resiliente, assumindo que o ativo estava corretamente avaliado. Assim, mesmo sem potencial de gerar dinheiro, o valor dessa empresa em bolsa seria tão mais elevado, quanto mais robusto fosse o seu balanço. No limite, o market cap dessa empresa seria idêntico ao valor dos seus capitais próprios, ou seja, um PBV igual a 1. Ou melhor, o valor em bolsa até poderia ser ligeiramente superior ao valor dos capitais próprios, justificado por exemplo pela existência de imobilizado, tal como instalações, imóveis e terrenos, que poderiam ser arrendados. Os ativos financeiros no início [do lado esquerdo] do espectro supramencionado, são ativos que não geram qualquer rendimento, são ativos especulativos. O ouro e a bitcoin são exemplos de ativos que apenas geram ganhos de capital, não têm um juro associado, valendo aquilo que dão por eles. O ouro é a maior especulação de sempre, mas tem um robusto historial de 6 mil anos. O metal amarelo é comprado como reserva de valor, esperando-se que no futuro alguém dê mais pela nossa aquisição. A prata além de metal precioso é também industrial, gerando, deste modo, rendimento, acrescentando valor a um determinado produto. Perto do limite [do lado direito] do espectro situam-se empresas com capitais próprios muito inferiores aos seus valores de mercado, mas com uma extraordinária capacidade de gerarem dinheiro, caso da Apple e da Nvidia.